作为消费品优良格局的代表，空调业为何发生了如此激烈的价格战？

　　2019Q4至今，空调零售均价降幅超过20%，自格力美的确立双寡头地位后，空调行业十余年未发生过如此激烈的价格战。我们认为除需求周期、原材料价格下跌等表观因素之外，本次价格战的实质是美的借助经营模式变革向格力发起的份额挑战。

　　回顾格力赖以成功的经营模式，当前产业环境究竟发生了什么变化？

　　传统线下时代，格力凭借产品/品牌优势，建立起壁垒深厚的线下分销网络，利用渠道压货熨平生产周期、提高效率，全产业链规模效应显著，最终带来丰厚超额利润。然而2015至今，行业规模增速放缓、需求波动加大，压货模式弊端显现；同时互联网等新零售渠道伴随中国社会化物流效率的提升而崛起，商品流通环节成本下降，带来空调盈亏平衡点下降。这也是空调格局松动，奥克斯等二三线品牌乘势做大的背景。

　　2019年，潜心三年推动经营变革的美的正式向格力发起挑战。

　　大宗原材料价格持续下跌，空调2019年综合成本同比降幅达5~6%，由于低库存高周转，美的利用成本优势让利消费者；电商巨头加速下沉，在三四线渠道开出上万网点，美的积极拥抱新零售渠道，工厂直供终端比例扩大至70%；整编代理商职能，压缩渠道费用。最终，美的在不影响上市公司净利率的情况下实现了空调均价10%以上幅度的下降，带来份额的突飞猛进。格力因去库存压力于19Q4跟进降价，价格战进入白热化阶段。

　　价格战结束的信号是什么？

　　短期来看，格力份额表现被动的核心原因是库存。因此只要能将库存有效去化，在产品定价和促销层面的压力就会大幅缓解，双方的价格竞争就会回归理性。库存的跟踪与监测，可通过不断地渠道调研与跟踪，但最核心的指标就是终端零售的动销，只要观察到行业需求出现良好复苏，或格力在价格战之下份额快速回升，也就意味着离库存见底不远了。

　　价格战结束后格力的盈利能力能否恢复？

　　短期来看，行业格局在经历价格战后大幅优化，加上公司余粮充沛预留充分，预计盈利能力有望快速恢复。中长期来看，超额利润能否恢复取决于格力渠道改革进展。而其渠道产业链价值中关键环节在于销售公司，期待公司通过股权激励实现管理层利益绑定，随后积极推动变革。

　　投资建议：

　　空调作为典型的可选消费行业，一季度受疫情影响较大。但展望后续，随着经济活动与竣工装修逐步恢复，预计需求将逐季改善，激烈的价格竞争也将随库存周期见底而逐步收尾，板块基本面已基本见底，并有望在20H2迎来向上拐点。同时当前可选与必选消费品的估值差达到历史高位，疫情结束后也有望迎来资金配置迁移，外资回流也将进一步助推龙头公司估值修复。建议可开始积极配置位于周期底部的空调龙头，其从中期看有望获得较高预期收益，推荐美的集团(57.910, 1.58, 2.80%)、格力电器(58.660, 1.67, 2.93%)、海尔智家(15.580, 0.23, 1.50%)、海信家电(10.200, 0.20, 2.00%)。